陳植
清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，三季度風(fēng)險(xiǎn)投資(VC)投資案例數(shù)及金額均躍升歷史高點(diǎn)，共出現(xiàn)320筆投資案例，投資額達(dá)33.85億美元，較去年同期增長(zhǎng)128%。
數(shù)據(jù)光鮮背后，卻是VC從9月底起悄然收緊的錢袋。
高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川透露，“十一”前已經(jīng)出現(xiàn)此前簽訂的企業(yè)股權(quán)投資協(xié)議框架要么被撤消，要么被VC要求重新評(píng)估等現(xiàn)象，甚至部分VC開始預(yù)留資金“拯救”已投資項(xiàng)目而減少對(duì)新項(xiàng)目的投資。
“這并非個(gè)案。”一位國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人透露，全球IPO市場(chǎng)復(fù)蘇乏力正悄然倒逼PE投資拐點(diǎn)提前來(lái)臨，但VC機(jī)構(gòu)并非一味“儲(chǔ)糧過(guò)冬”，有些干脆玩起“火中取栗”的豪賭游戲。
盛極而衰，似乎來(lái)得有點(diǎn)突然！
儲(chǔ)糧過(guò)冬？
面對(duì)突如其來(lái)的IPO寒流與企業(yè)估值一二級(jí)市場(chǎng)倒掛，部分VC只能“儲(chǔ)糧過(guò)冬”。
10月起，一家移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司副總忽然發(fā)現(xiàn)，“被VC追捧的日子”一去不復(fù)返。“那些已簽訂意向性投資協(xié)議的VC現(xiàn)在有意躲著我。”他無(wú)奈表示，這份協(xié)議應(yīng)在9月底變成正式的投資合同，但現(xiàn)在VC卻要求進(jìn)一步核查盡職調(diào)查的某些疑問(wèn)點(diǎn)，“其實(shí)他們是打算推遲投資時(shí)間。”
這不是孤立事件。“因?yàn)閂C忽然發(fā)現(xiàn)，原先上半年商談的企業(yè)估值變得太高了。”一位VC基金負(fù)責(zé)人解釋說(shuō)，導(dǎo)火索首先來(lái)自歐美IPO市場(chǎng)的快速冷卻。
清科數(shù)據(jù)顯示，由于中國(guó)概念股財(cái)務(wù)造假風(fēng)波與“VIE結(jié)構(gòu)”面臨監(jiān)管，今年第三季度僅有土豆網(wǎng)在納斯達(dá)克成功上市，“這無(wú)疑倒逼承銷中國(guó)企業(yè)境外IPO的投資銀行開始大幅調(diào)低中國(guó)企業(yè)估值，有些正在運(yùn)作的境外IPO中國(guó)概念股估值甚至比企業(yè)PRE-IPO估值還要低，最大價(jià)差達(dá)到50%。”
面對(duì)突如其來(lái)的IPO寒流與企業(yè)估值一二級(jí)市場(chǎng)倒掛，部分VC只能“儲(chǔ)糧過(guò)冬”。
“對(duì)于VC基金而言，不是投不到項(xiàng)目，而是投資項(xiàng)目能否賺到錢。”達(dá)晨創(chuàng)投董事長(zhǎng)劉晝向記者表示。
相比去年上半年趁著創(chuàng)業(yè)板剛剛開通，達(dá)晨創(chuàng)投投資委員會(huì)的項(xiàng)目通過(guò)率高達(dá)80%-90%，如今通過(guò)率已跌至60%-70%。
“9月起，每月報(bào)給投資委員會(huì)的備選項(xiàng)目數(shù)量大幅縮水，今年上半年平均一個(gè)月會(huì)有10個(gè)項(xiàng)目，現(xiàn)在能達(dá)到6個(gè)已經(jīng)很不錯(cuò)了。”一位國(guó)內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人表示，相比歐美IPO市場(chǎng)低迷提前到來(lái)，如今國(guó)內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也開始備戰(zhàn)未來(lái)兩三年內(nèi)新股發(fā)行放緩節(jié)奏的“最壞情況”。
記者從多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)了解，如今VC從原先搶項(xiàng)目，悄然變成“讓項(xiàng)目”，只要某家企業(yè)兩次闖關(guān)投資決策委員會(huì)失敗，VC允許企業(yè)解除原先的排他性投資協(xié)議，轉(zhuǎn)而向其他VC募資。
這似乎與持續(xù)火熱的股權(quán)投資募資熱潮，構(gòu)成鮮明反差。
清科數(shù)據(jù)顯示，9月份中外創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)新募集基金數(shù)共40只，新增投資資本33.15億美元，相比8月大幅回升。
“但實(shí)際情況是，新募資金未必留給新投資項(xiàng)目，而是給過(guò)往項(xiàng)目輸血。”他表示，依靠燒錢模式實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張的電子商務(wù)、團(tuán)購(gòu)、能源合同管理企業(yè)，這些行業(yè)現(xiàn)在很難向新基金募資，只能依靠原有VC投資方輸血以維持生計(jì)，“誰(shuí)都不愿看到基金在上述項(xiàng)目的大手筆投資最終打了水漂，但結(jié)果只能是VC把資金預(yù)留給已投資項(xiàng)目‘過(guò)冬’，轉(zhuǎn)而收縮對(duì)新項(xiàng)目的投資額度。”
逆勢(shì)抄底？
9月底以來(lái)風(fēng)險(xiǎn)投資驟然低迷，主要是相關(guān)機(jī)構(gòu)開始擔(dān)心項(xiàng)目無(wú)法實(shí)現(xiàn)退出，不得不轉(zhuǎn)而壓低投資價(jià)格。
與“儲(chǔ)糧過(guò)冬”者相比，VC領(lǐng)域也不乏“火中取栗”者。
多位國(guó)內(nèi)VC人士透露，很多VC機(jī)構(gòu)有意延長(zhǎng)盡職調(diào)查時(shí)間，其實(shí)是他們主動(dòng)壓低企業(yè)估值的談判策略，“真正的投資期會(huì)從三季度順延至年底。”
畢竟在國(guó)內(nèi)銀根緊縮的情況下，年底企業(yè)通常要籌集大筆資金用于業(yè)務(wù)清算支出或償還上游供應(yīng)商款項(xiàng)，如果企業(yè)缺乏足夠多的現(xiàn)金流，只能考慮被迫降低企業(yè)估值以順利融資。
“現(xiàn)在10-15倍市盈率報(bào)價(jià)的企業(yè)項(xiàng)目，到年底可能降至10倍以下。”上述VC機(jī)構(gòu)人士表示，壓低企業(yè)估值，同樣有其難言之隱。
記者了解到，目前部分VC基金的出資人(LP)開始以企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不靈或投資項(xiàng)目?jī)r(jià)格偏高為由，大幅壓縮早先承諾的出資額度，“有些原本應(yīng)該9月底將承諾資金打入VC賬戶的LP，把資金拖到12月底，且實(shí)際出資額度可能比承諾縮減30%－40%。”他表示，類似現(xiàn)象在VC領(lǐng)域已悄然風(fēng)行，“尤其是新成立的VC，由于沒(méi)有以往優(yōu)秀業(yè)績(jī)支撐，更得不到LP的信任。”
與此對(duì)應(yīng)的，則是在股權(quán)投資持續(xù)火熱的光環(huán)下，單只基金平均募資額縮水約50%。
有數(shù)據(jù)顯示，今年三季度新基金(包括人民幣基金)平均募資額5565.73萬(wàn)美元，約為上季度股權(quán)投資基金平均募資額1.09億美元的約50%，而募資額超過(guò)1億美元的基金僅有7只，僅占三季度新基金數(shù)量的11.1%。
“所以多數(shù)VC除了延長(zhǎng)盡職調(diào)查時(shí)間壓低企業(yè)估值，還開始求助銀行的投貸聯(lián)動(dòng)模式。”他表示，具體操作模式是VC和企業(yè)方簽訂投資協(xié)議后邀請(qǐng)企業(yè)提供以企業(yè)股權(quán)抵押的過(guò)橋貸款，再等到LP注資，由VC基金向銀行歸還貸款“買下”貸款抵押的企業(yè)股權(quán)，這類操作模式建立在VC承諾歸還銀行貸款的前提下，且銀行方面要求成為VC基金的資金托管方，以監(jiān)控VC資金到賬率并確保貸款風(fēng)險(xiǎn)可控，而VC基金為企業(yè)及時(shí)提供必要資金的同時(shí)，能以更低市盈率取得股權(quán)。
與此同時(shí)，隨著境內(nèi)外IPO市場(chǎng)全面復(fù)蘇尚需時(shí)日，一批新的股權(quán)投資基金開始打起大型項(xiàng)目的如意算盤。
在近期通過(guò)平安信托完成30億元募資的春華基金擬投資項(xiàng)目里，泰康人壽赫然在列。知情人士透露，由于二級(jí)市場(chǎng)低迷導(dǎo)致新股發(fā)行節(jié)奏放緩，泰康人壽能否明年實(shí)現(xiàn)IPO仍是未知數(shù)。但此前高盛集團(tuán)收購(gòu)泰康人壽約10%股權(quán)時(shí)，曾約定一項(xiàng)回購(gòu)性條款，即如果泰康人壽未能在2012年底完成IPO，高盛集團(tuán)有權(quán)將部分泰康人壽股權(quán)轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)，“不排除春華基金會(huì)購(gòu)買接由高盛集團(tuán)轉(zhuǎn)讓的泰康人壽股權(quán)，或參與泰康人壽上市前的最后一輪融資。”
春華基金的管理團(tuán)隊(duì)包括原高盛集團(tuán)原大中華區(qū)主席胡祖六等原高盛集團(tuán)投行高管，他們均參與過(guò)高盛購(gòu)買泰康人壽10%股權(quán)的投行業(yè)務(wù)。
“和2008年次貸危機(jī)爆發(fā)前后相當(dāng)相似，9月底以來(lái)風(fēng)險(xiǎn)投資驟然低迷，主要是VC機(jī)構(gòu)開始擔(dān)心項(xiàng)目無(wú)法實(shí)現(xiàn)退出，不得不轉(zhuǎn)而壓低投資價(jià)格。”前述風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人透露，通常VC機(jī)構(gòu)對(duì)尚未實(shí)現(xiàn)盈利高成長(zhǎng)企業(yè)估值的計(jì)算，是在未來(lái)兩年后企業(yè)IPO估值基礎(chǔ)上打個(gè)折扣。但現(xiàn)在企業(yè)IPO無(wú)從談起，自然也很難給出“精確”估值，恰恰給予一批VC機(jī)構(gòu)用時(shí)間換取抄底空間的機(jī)會(huì)，“畢竟隨著國(guó)家4萬(wàn)億投資與GDP重回10%增長(zhǎng)速度，2009年國(guó)內(nèi)股權(quán)投資的市盈率短期又回到15-20倍高點(diǎn)，他們打算再重演2008-2009年的成功抄底。”
